昨天，看到一篇文章來分析Salesforce最近一個財季的虧損，文中對於Salesforce賬面的持續虧損和其股票的持續上漲之間的反差表示諸多不解。其實這樣的困惑在三年前我也有過，尤其是對虧損的恐懼在那個時候一直困擾著我，畢竟北森在2014年之前早已經實現盈利。但當經緯、紅杉領投了北森的B輪，我們開始更加深入地研究了SaaS的盈利模式的秘密，我的認知也開始發生了轉變。

為什麼虧損並不可怕，而且是合理的？

我不由想起了第一次接觸美國投行Pacific Crest時，我們的一段對話：

紀偉國：你怎麼看SaaS企業的虧損？

老外：你們增長是多少？

紀偉國：我們增長是40%。

老外：那現在虧損多少都沒有關係？

紀偉國：啊.......為什麼呢？

老外：SaaS是一種訂閱式的商業模式，這種模式下，財務報表背後的邏輯都改變了，所以，對SaaS公司的財務分析、及估值模型，都要相應改變......

首先， 我們來看一個典型的場景：你的企業在今年12月份完成了一份12萬的合同並收到回款，並為此支付了10萬元的銷售成本，如果這個客戶預計在未來五年，每年都會在12月份支付12萬，那麼你的財報將會如下表現：

1、按權責發生制，你這家SaaS企業的財務上今年只能計入1萬元的收入，但要計入10萬元成本，當年虧損9萬；

2、未來五年時間，這個客戶會貢獻60萬的回款（即LTV，終身價值），五年下來累計盈利50萬元（註：簡化，不考慮折現等成本）。

如果同樣的情況發生在安裝版軟體企業上，則變成了：一份12萬的合同回款，可以當期確認收入12萬的收入和10萬的銷售成本，當期產生2萬元的利潤。

如上不難看出，一家保持著良好增長的SaaS企業，在早期是可以承擔一定虧損的，未來持續的訂閱收入會彌補這些虧損並實現盈利。而國際上資本市場對於SaaS企業的估值也是按LTV（終身價值）折現進行估值。

如果在快速發展的SaaS企業不看利潤，應該看什麼？

在國內，軟體企業第四季度銷售回款佔全年相當大的比例，按照權責發生制，這些回款只有一小部分能夠反映到當期的財務報表中。按照經驗，早期SaaS企業當年財務收入通常只是當年是現金回款的60-70%，相應地，未被計入當年收入的回款會大量的以「遞延收入」的形式在報表的預收賬款中體現。

講這些當然不是為了簡單探討專業的會計問題，而是透過這個現實，我們看到在快速發展期的SaaS企業，雖然在利潤上虧損，但其實際能夠支持當期運營的現金比收入本身要充裕得多。而所有企業的經營者都知道，充沛的現金流遠比賬面的盈利要重要得多。

所以，如果仔細研究Salesforce和Workday，我們會發現他們在上市的第一年，收入都在3億美元上下，均實現了「經營現金流為正」，這是指：他們的回款都大於同期的經營支出，這說明他們的財務健康度都是很理想的。但自此以後十年，他們並沒有讓企業實現盈利，這是為什麼呢？

很簡單，資本是有成本的！如果一家SaaS公司的銷售回款是5億元，當期財務確認收入按70%計算則為3.5億元，如果要再出現5000萬元的利潤，那這家公司當年就會產生約2億元的經營凈現金流。那現在問題來了：面對具有巨大潛力的市場和發展機會，你是應該繼續用這2億進行擴張換取更高的未來收益呢，還是存在賬上？

到這裡，大家就理解為什麼Salesforce及Workday手上握著大把的現金，但還是選擇不要利潤了。當然，這也和美國投資者能夠正確看待SaaS模式下的「利潤」和「現金流」有關。

因此，發展到一定階段，SaaS企業是否追求盈利就變成了一個是否要著眼於未來持續增長的戰略選擇。SaaS模式的這些規律還有待中國資本市場的認知與理解。如果按照中國資本市場現行的規則：企業IPO必須一定規模的利潤。SaaS企業要滿足這一要求，其賬戶就會趴著一大把現金，但既然賬上有這麼多錢，還上市融資做什麼呢？這就出現非常明顯的「悖論」了。

回歸SaaS這類「訂閱式」的商業模式本身，我們做財務分析時，需要要明白：

1、比財務收入更加重要的是現金流；

2、比利潤更加重要的是經營凈現金流。

如果現金回款的增長率大於財務收入增長率，意味著這家公司在未來的收入增長會更快；如果現金回款的增長率低於財務收入增長率，意味著這家公司未來收入增長將出現放緩；如果現金回款低於財務收入，這家公司的運營可能出現了問題……

一家真正健康的企業一定會經得起市場的考驗，而資本市場對於一個新行業背後規律的理解和接受需要一個過程，這隻不過是個時間問題罷了。

本文來自SaaS旅記（saascloudji），作者：紀偉國。