茅台市值突破1萬億，未來股價誰主沉浮？

小儲（天方燕談作者）

2018年春節前夕，好多地方買不到茅台。像京東這樣的電商平台，53度的飛天茅台每次預約都一搶而空。

作為女性中為數不多喜歡中國白酒的一員，我是幸運的。因為在我正匆匆而逝的前半生中，我喝過兩次正宗茅台酒廠出品的茅台酒，第一次喝了二兩，第二次喝了四兩。當時只是在微醺中覺得口感還不錯，現在想來只覺遺憾。為什麼我那麼矜持羞澀？為什麼不多喝點？看茅台青雲直上的價格，後半輩子哪還有機會去喝這麼貴的奢侈品呢？

2018年1月15日，貴州茅台在股市中痛快地撒了一次「酒瘋」，以盤中最高觸及799.06元/每股的股價再創歷史新高，同時它的市值也跨過了1萬億的里程碑，刷新了國人對傳統白酒價值的想象空間。

茅台到底是怎樣一個神奇的存在，為什麼可以如此受追捧？茅台的價值到底從何而來？2018年，在房市遭凍結、互金不靠譜的形勢下，很多網友似乎從茅台身上看到了一點光，於是都在問，「貴州茅台在如此走高的情況下，投還是不投呢？」

一，是泡沫還是品牌溢價？

2017年11月16日，當茅台股價突破700，市值突破9000億時，黨報新華社發表了一篇點評：《理性看待茅台的股價》。隨即，非常有黨性的茅台也在晚上發了個藍籌股里前無古人的公告，提示：近期公司股價上漲幅度較大，注意投資風險。

於是，關於茅台泡沫的說法彷彿從此有了依據：不但官媒認可，連茅台自己都承認有泡沫了，那還能錯？然而之後，人們就眼看著頂著「泡沫」的茅台在今年年初一騎絕塵、衝破了萬億的市值大關。

茅台到底有沒有泡沫？如果沒有泡沫，一瓶成本不到50元的飛天茅台，怎麼能夠賣到1299一瓶，並且在不打廣告的情況下，即使限價限購也供不應求，其搶手程度堪比春運的火車票？如果有泡沫，這泡沫到底會漲到多大才能破滅？何日才是盡頭？

有沒有泡沫，問網友是不作數的，看看兩個參數：一是業績，二是估值。

有人說，TMT的真諦，其實就是「Tencent & Mao Tai」（騰訊和茅台）。

對於騰訊逆天的業績，人們除了感嘆無敵是多麼的寂寞外，並沒有人把騰訊和泡沫扯上關係，然而對於茅台，「泡沫論」卻一直都在。

過去十年來，茅台的營收與利潤雖然增速上波動比較大，但一直都是一個不斷上漲的姿態。2011年、2012年快速上升之後，由於反腐對酒類銷量的影響，2013年到2015年增速都不太理想。不過就反腐波及的程度來看，主要的白酒企業里，只有茅台仍然保持了增長，其他基本都是下滑的，這也彰顯了茅台強大的抗風險能力。

2013-2016年，茅台實現的營收依次達到了309.22億，315.74億，326.6億，388.62億；2017年茅台預計實現銷售收入600億，比上年增長50%，凈利潤同比增長58%。2018年茅台要實施「跨八計劃」，力爭實現銷售收入800億以上，突破900億，預計利潤超過400億，意味著明年茅台集團銷售收入有望同比增長20%左右。

其實，茅台最讓其它企業望塵莫及的是它的毛利率和凈利潤率，90%的毛利率以及50%的凈利潤率，放眼全球都是獨孤求敗。

茅台之所以擁有這麼高的毛利率，是因為茅台在中國消費者心理具有無可比擬的品牌優勢，而這種品牌優勢賦予了茅台對終端的絕對定價權和其他相關話語權。所以，茅台的經銷商，其現金流都是非常緊張，光是躺在茅台賬面上的預收款便通常有小兩百個億之多！

而茅台之所以擁有極高的凈利潤率，是因為茅台幾乎省略了所有的銷售費用，真正地做到了躺著就能賺錢。牛如茅台，壓根不需要做廣告，因為做廣告反而會降低茅台的檔次。

再看看衡量企業實力的另一重要指標：現金流，你就會感嘆，茅台能刷出超過許多上市企業營收規模的金融業務收入，一點都不奇怪。茅台的經營活動凈現金流遠超利潤，而扣掉資本支出（維持未來增長所需要的支出），茅台的自由現金流也是漂亮得不像話……

總結以上，至少從業績上看，茅台的確是一家非常優秀的上市公司，自帶一條挖掘得很深的護城河。

當然，優秀的企業也並非沒有泡沫，有沒有泡沫還要看企業的估值是否虛高得離譜。

以白酒板塊為例，茅台30多倍的市盈率還不如某些二線三線的白酒估值，比如山西汾酒和酒鬼酒。但無論從增長性、品牌價值，抑或現金流方面，茅台都絕對不輸於這些企業，無論放在香港市場，還是歐美市場，茅台都應該以王者之姿傲視四周、享有最高的龍頭溢價估值。

再以國際食品飲料板塊為例，康師傅，38倍的PE；可口可樂，43倍的PE；百威，59倍的PE……與之相比，茅台作為全球最大的烈性酒公司（原為英國的Diageo，旗下擁有橫跨蒸餾酒、葡萄酒和啤酒等一系列頂級酒類品牌，堪稱「世界酒王」，現市值已被茅台超過），30多倍的PE，估值實在不算是過分。

所以，雖然茅台創出歷史新高惹來了爭議，但就茅台目前的估值及公司的綜合實力來看，並不算有泡沫。如果有泡沫，也應該是全球食品飲料龍頭企業的泡沫，而不單單是茅台。

二，茅台的價值來自哪裡？

就在去年，新浪財經採訪貴州茅台董事長袁仁國，當時袁仁國說，「茅台距離超越帝亞吉歐還有一定距離，茅台的目標是趕超帝亞吉歐」。

言猶在耳，還沒等茅台付諸什麼艱苦的努力，茅台的目標就已經實現了。多麼不堪一擊的目標啊！

2017年4月10日，茅台的市值首次超越了帝亞吉歐，成為了世界酒王。其後，茅台就一直在創新高，不斷拉開跟帝亞吉歐的差距。

那麼，茅台的高價值到底來自哪裡呢？

首先，茅台在中國中產階級以上的人群中確實存在著消費市場，尤其在消費升級紅利的加持下，這個市場的規模也相當可觀。在茅台的消費場景中，無論是自飲，還是社交送禮，茅台身上的國酒光環都彰顯著國家級的品位與體面，讓購買者和被轉送者與有榮焉。

其次，茅台酒產量少、產品出貨周期長、長期處於供不應求的狀態，再加上茅台製作工序中人工釀造的環節，也為其提供了類奢侈品的稀缺性和高價基因。

另外，茅台背後經營系統的特殊性也助力了茅台酒的價值恆定上漲。茅台生產廠是世界上唯一由軍隊負責安全警衛的酒廠，茅台不僅是國酒，還是軍酒，肩負著面向軍隊供應的使命。因此，茅台酒廠沒有一般企業面臨的資金壓力，也不會因為上市圈錢而改變管理和市場體系，更沒有必要去迎合股東的各類需求。貴州茅台在最近十年裡，只有2006年推出過10股轉增10股的高轉送方案，其餘年份幾乎都沒有轉送，但在分紅方面卻毫不吝嗇。這也是如今茅台誕生高股價、以及持續吸引投資者的重要原因。

除此之外，茅台酒「貨幣化」的趨勢也在隨著茅台價值的不斷走高而愈演愈烈。有大量囤積以期增值者；有加價購買轉手倒賣者。他們都認為，茅台「價格透明，市場對其價格的認知也頗為一致，屬於『硬通貨』」，基於這樣的現實，各大券商屢屢紛紛調高貴州茅台的目標股價……

看來，除了作為一瓶酒，茅台同時天然滿足了作為奢侈禮品、收藏品、以及投資品的使用價值，並且茅台的最核心產品不需要做出任何創新，保持不變就能實現利益最大化。難怪網友說，即使把茅台的管理層換成隨便什麼人，也不會影響公司價值。

三，就問你還敢不敢再買？

沒有隻漲不跌的股票。這似乎是投資已經在高位的茅台被認為風險高的唯一理由，因為恐高是人的本能。但又有那麼多人心癢難耐，不斷地問：茅台到底還能不能買？不買會不會後悔？

實際上，漲從來不是下跌的理由，創新高的股票如果有很紮實的基本面作為支持，就會一直創新高，比如全球市值第一的蘋果公司（AAPL.O），比如港股的騰訊（700.HK）。茅台也一直在創新高，除了2008年股市泡沫破滅，以及2013年因反腐涉及，其他時間也基本都在上漲。

我認為，作為行業龍頭企業，茅台論資金優勢、規模優勢、人才優勢，分分鐘都要碾壓小企業。只要大企業的管理層腦子不出問題，經濟好的時候，擴張就比小企業快；經濟不好的時候，抗風險能力也比小企業強；經濟危機下，還可以順便吞了中小企業。在成熟的股票市場上，一個行業的龍頭企業一定更容易享受高估值溢價。

而那些沒有基本面支撐、卻有著奇高估值的企業，投資他們唯一的指望就是，賺另一個傻瓜的錢，而不是去賺公司成長的錢。但最終塵歸塵，土歸土，地板上的股票價值支撐得起虛高的市值嗎？

所以，對於大多數既想投資股市掙點錢、又沒有時間和精力去鑽研市場、提升投資修養的大多數，投資行業龍頭企業是一個最簡單直接、也最安全靠譜的方法論。

A股的投資者過去對概念的激情要遠遠高於對估值的關注，市值越小的股票也越方便被概念拉起，所以，茅台這種優質大票反而被埋沒，估值水平一度走到了10倍以下的PE。

但目前，A股的估值體系正在悄悄歷經著變化。滬港通的開放，讓更多外資進入了A股市場，也帶來了不同的價值理念，悄悄改變了A股的投資者生態。

在全球優秀的食品飲料龍頭都三四十倍的PE的背景下，2014年年初不到10倍的茅台簡直就是一個白菜價。這輪巨大的估值修復，配合茅台的業績強勁復甦，推動了茅台這輪暴力上漲，也讓它惹上了泡沫的嫌疑。

所以，我的建議是：

當你挑商品時，如果是外行，就直接挑好公司的產品，你也許會買貴，但吃虧上當的幾率總歸很小；如果你是內行，你再去從各個角度綜合考慮，經過權衡比較、挑出性價比高的產品。

挑股票也是如此，如果你不懂，千萬別盲目自信，要麼別參與，要麼就像挑商品一樣挑優秀公司的股票，與它一同成長，再獲得合理的回報。

最後，還是請謹記：股市有風險，投資須謹慎。